虎牙（NASDAQ:HUYA）日前发布的2025年二季度财报显示，报告期内公司实现营收15.67亿元，同比增长1.7%；而非国际通用会计准则下的净利润为4750万元，同比下降51%，相比去年同期可谓腰斩。

事实上，从2023年四季度开始，虎牙的单季度营收始终在16亿元以下区间徘徊。 

2023年8月，刚刚掌舵虎牙的林松涛提出“三年计划”：通过提供更多与游戏相关的服务，推动商业化路线图的转变。如今两年过去，虎牙直播营收占比超七成，游戏相关服务、广告及其他业务营收不足三成，而费用继续收紧下仍在“豪横”分红。

距离“三年计划”验收只剩一年，林松涛到底能不能带着虎牙走出来？

第二增长曲线何时撑起半边天？

8月12日晚间，虎牙披露了2025年二季度财报，营收从2024年同期的15.42亿元增至15.67亿元，非美国通用会计准则下的净利润从2024年同期的9700万元下滑至4750万元。

结合一季度业绩，虎牙2025年上半年营收30.76亿元，较2024年同期的30.46亿元多出3000万元，非美国通用会计准则下的上半年净利润7150万元，较2024年同期的1.9亿元减少1.19亿元。

从更能反映运营状况的数据维度看，2025年上半年虎牙运营亏损8335万元，该数据在上年同期为6455万元。

2023年5月，虎牙经历了一场管理层大换血，腾讯系多位管理团队成员接管虎牙核心岗位，腾讯副总裁林松涛出任虎牙董事长。

上任后的当年8月，林松涛就提出“三年计划”，主要目标是通过提供更多与游戏相关的服务，如游戏分销、游戏内道具销售和游戏广告等，来推动商业化路线图的转变，拓宽收入来源。

如今，虎牙的“三年计划”已过两年，靠着腾讯这棵大树，其游戏相关服务增势喜人。

此次财报显示，虎牙营收来自直播和游戏相关服务、广告及其他业务两部分，其中直播营收11.53亿元，同比减少6.6%，营收占比73.6%；游戏相关服务、广告及其他业务营收4.14亿元，同比增长34.1%，营收占比26.4%。

与提出“三年计划”之初相比，虎牙直播营收占比从90%以上降至74%，但仍是虎牙的支柱，被寄予厚望的游戏相关服务等，目前贡献了不到三成的营收。

换句话说，虎牙纵然找到了新的增长突破口，但其直播业务依旧至关重要，不仅是眼下收入的主要来源，更是外界衡量虎牙核心价值的关键指标。

下滑的直播业务出路在哪？

第二增长曲线的问题，往往不在于增速，而是体量。

即便有高额的增速，游戏服务的收入也只有4.1亿元，不到直播收入的一半。

因此，虎牙仍需要为营收下滑的直播业务找出路。

为了让直播业务重新增长，虎牙这几年没少下功夫。比如接入DeepSeek-R1，在游戏赛事直播中上线AI智能体，同时加大海外业务布局，探索海外市场。

但架不住竞争对手前后夹击，虎牙能突围的空间本就不大，再加上不少大主播出走，眼下不管是AI业务还是海外业务，对直播业务的提振作用都较为有限。

显然，头部主播能为虎牙带来用户和付费，而用户多、付费强的平台也更能吸引头部主播，形成正向循环。

但如今，流量更大、资金更雄厚、对主播吸引力更强的综合类直播平台，正在与虎牙争夺头部主播资源。这使得虎牙的直播业务很难再形成良性循环。

与此同时，直播的成本问题一直困扰着虎牙。

直播平台的盈利困境由来已久，核心矛盾集中在两点：一方面，带宽成本始终高企，这部分投入具有极强的刚性，平台几乎没有压缩空间，成了压在肩上的固定负担；另一方面，营收高度依赖用户打赏，而这部分收入必须与主播分成。如何设定分成比例成了关键——既要保证平台自身的利润空间，又不能因比例失衡导致主播流失，稍有不慎就可能顾此失彼。

二季度，虎牙营收成本从2024年同期的13.27亿元增长至13.54亿元，增幅2.1%，主要原因是收入分成费和内容成本增加，部分被带宽和服务器托管费减少所抵消。作为营收成本关键组成部分的收入分成费和内容成本从2024年同期的11.7亿元增长至2025年同期的12.01亿元，增幅2.6%，主要原因是与主播相关的成本增加，部分被与授权电子竞技内容相关的成本降低所抵销。

还在强势分红

核心业务情况不佳、新业务增长缓慢，虎牙的利润快撑不住了。

在二季度研发、销售、营销等各项费用都在下降的情况下，虎牙经调整的净利润虽为正，但不超过5000万元。

不过让人难免有些疑惑的是，在转型游戏服务提供商的关键节点，虎牙竟然在缩减费用支出。

二季度，虎牙研发费用从2024年同期的1.29亿元下降至1.22亿元，降幅5.1%，主要原因是人员相关费用和基于股份的薪酬费用减少；销售和营销费用从2024年同期的6170万元下降至5770万元，降幅6.5%，主要原因是渠道推广费用减少；一般及管理费用与去年同期持平，为6370万元。

对转型而言，缩减投入算不上利好；但对盼着分红的股东来说，削减三费却是美事一桩。这种情况下，虎牙在搞大手笔分红。

继2024年虎牙派发累计4亿美元的特别现金分红之后，今年3月披露的2024年年报中，虎牙宣布“三年股息计划”，预期总派息金额不少于4亿美元，包括在2025年支付的现金股息3.4亿美元，以及预期在2026年和2027年支付的现金股息每年不少于3000万美元。

虎牙这般大手笔且有预期的分红，究竟换来了什么？从积极面看，股价确实得到了一定提振，一度回升至4美元/股的水平。

但不利的一面是，这或将影响虎牙的现金流状况。

今年一季度末，虎牙持有的现金及等价物、短期存款及长期存款为62.546亿元，而到了二季度末，就只剩下37.66亿元，缩水超过20亿元。

（大众新闻·经济导报记者 于婉凝）