香港楼市已成纠结之地。一方面是美元加息，金融官员在不同场合纷纷提醒风险。香港财政司司长陈茂波日前接受媒体采访时还在敲警钟，由于联系汇率制度会输入紧缩，导致港元借贷成本上升，房地产市场很有可能会出现回调。但另一方面，在已有诸多调控措施加持的情况下，市场信心还在上升。不仅普通香港市民对后市比较乐观，开发商也以实际行动表示信心，上个月的中环地王就是最好的例证。

　　为何现在各方的观点差异如此鲜明？难道市场不知道联系汇率本质上是固定汇率，加息周期足以刺破资产泡沫吗？20年前楼市崩盘的教训依然历历在目，为什么市场偏偏认定这一次会不同呢？

　　这不是联系汇率制度本身的问题，其中的根源，在于香港市场货币政策环境已有很大改变。目前的实际情况，很大程度上可以呼应香港金管局前总裁任志刚2012年那篇轰动全港的论文《香港货币体制的未来》。任志刚的核心观点是，联系汇率制度本身是工具而非目的。他认为，对于香港这样一个小而开放的经济体而言，过去挂钩美元的成功经验并不足以证明未来无忧，特别在人民币逐渐崛起并将在香港占有举足轻重地位后，单一挂钩美元的货币政策从技术上讲是不充分的，因为离岸人民币同样可以成为市场流动性的供给源。

　　这几乎一语中的，任志刚预言的变化还在加速。不久前，港交所行政总裁李小加接受内地媒体采访时就很坦率地表示，过去30年香港的核心角色是为内地改革开放输送资金，但展望未来30年，香港将从内地的融资中心这个角色上一分为三，转变为“内地的全球财富管理中心”、“领先的离岸风险管理中心”和“内地的全球资产定价中心”。

　　这三个角色，前二者都与在港的离岸人民币直接相关。数据显示，今年4月末在港的人民币存款余额为5280亿元，开始触底回升。虽然这只有2014年底过万亿规模的一半左右，但从趋势看，在人民币对美元汇率已从过去两年剧烈的贬值压力中抽身而出的情况下，人民币未来在香港市场地位不断上升将是比较确定的结果，其对整体货币政策框架的影响无疑将更加显著。

另外一个现实情况是，恰恰由于港元和美元之间严格的联系汇率制度，内地投资人眼中的港元资产其实是“影子化”的美元资产。如果资产无法美元化，港元化也是一种可行的替代策略。以香港楼市为例，综合各方信息来看，内地买家在其中扮演的角色越发重要。这将导致另一个悖论出现：随着美联储加息脚步加快，一方面是港元利率在继续上升，但另一方面内地南下的资金反而更多。

　　怎么破解这种局面？任志刚当初的建议其实隐含上中下三策：要么转而挂钩人民币；要么综合考虑权重挂钩一篮子货币；要么干脆取消港元直接外币化。但现实中，选择往往很难如此干脆直接。香港金管局总裁陈德霖本周一谈及港元挂钩人民币的可能性时，就明确表示要有四个前置条件才行：人民币完全可自由兑换；内地资本账户完全开放，没有资本管制；金融市场有足够深度和广度让外汇基金能持有资产以支持港元货币基础；中港两地经济的周期同步。

　　这恐怕意味着，香港楼市的纠结还要持续下去。